观点小结

核心观点：中性偏空 整体来看，胶价已经从高点下跌2000点，原料接近于之前我们判断的底部，但从库存来说仍然有累库预期，加工利润或有下滑。因此我们仍然维持中性偏空观点。

原料：中性 随着产出的下滑，原料或许会变得坚挺。

加工利润：偏空 库存累积过程中，加工利润会下滑。

天气：中性 深浅色价差已经接近于回归，反套或许还没到时间。

NR：偏空 后市仍有累库预期，因此对于胶价仍然偏空。

下跌之后的观点

橡胶下跌有何驱动？

本轮橡胶下跌有何驱动？首先，商品的基本逻辑是去库上涨、累库下跌，如果引用到农产品的分析中，那么需要对比其季节性库存变动均值。其次，落实到橡胶价格变动中，全球库存变动比较敏感的几个地方：一是中国社会库存、二是泰国库存、三是国际轮胎厂库存。后两个是属于市场分歧点，前者属于现实。

那么回到橡胶的驱动来看，我认为前期12月中下旬的报告已经解释得很明确：“累库到140-150万吨是什么概念。通过两个方法对比：第一，明年一季度预计累库20-30万吨，而17年至24年一季度累库均值是9万吨，速度远高于均值；第二，140-150万吨的绝对数量与2024年一季度类似，那时候杯胶为50-55泰铢。另外，可以认为这里面国储胶累库占大多数，如果将收储也考虑在内，那么可以不必这么悲观，可以定价55-60泰铢。”

后市橡胶会怎么走？

首先要去定价杯胶。杯胶的价格非常难以确定，波动5泰铢似乎不需要什么理由。可以去观察几个支撑位：一是前期11月中旬57、58左右，上游意图打压原料但难以下跌，目前价格就是这个位置，需要观察原料能否支撑住。二是我们认为55泰铢是底部，逻辑是国内库存去对比去年一季度同期，从而确定的价格。

底部的判断。前期报告我们提到，一季度橡胶的特点是杯胶坚挺、加工利润走弱，主要原因是原料定价转为库存定价，因此如果给加工负利润，那么55泰铢大概对应NR的极限是13000-13500左右。

是否会复制2017年？2017年上半年跌了一万点，杯胶从80跌至40。我认为不会复制2017年，主要原因是增产潜力已经远不如2017年，但是停割期泰国南部有多少增量，还是得持续关注。

做多的时间点如何判断？

做多的时间点如何判断？做多的时间点基于以下几点：首先是累库速度放缓、其次是潜在驱动。潜在驱动主要有：一是浓乳，启动的时间一般在3月份；二是收储，时间不确定，拍脑袋的话可能在年后。三是国际需求，时间不确定。总之，1月似乎仍然可以维持偏空逻辑，但2、3月份有可能开始转向，多头资金往往会提前于基本面变化。

V型反弹需要具备什么条件？我认为不会V型反弹。首先，下跌的逻辑是累库预期，那么能够把累库预期打破的是海外需求、收储。这两点目前并没有看到有何迹象，原因是价格是他们考虑的因素之一，但什么价格是心理的价位，这一点不是很好判断，只不过前面的一个价格区间对于他们来说是偏高了。

深浅色价差怎么看？

浅色胶暂时炒作因素并不多

深浅色价差接近于回归。对于浅色而言，目前全乳供需相对正常，3L有缺口，而国储填补了空缺，甚至使得浅色更多了，因此浅色暂时炒作因素不多。

是否可以做反套。最主要的反套逻辑是国际需求差、深色胶进口多。而目前深色胶进口开始增加，尤其是混合胶，但是还未达到2022、2020那种级别，而且后市国际需求应该仍然有采购需求，总之反套或许还没到时间。

上游出口至中国数量开始增加

上游出口至中国的比例开始增加

上游出口比例。与库存增加相对应的，上游出口至中国的数量开始增加，泰国干胶出口至中国比例开始接近70%，科特迪瓦出口至中国比例开始接近30%，均处于同期相对高位，本质是国际需求偏弱的原因。

出口胶水系比例仍然较低。胶水系的出口大致能够对应南部产量，但2023年之后一直没有明显回升，因此预计南部的产量仍然没有回升。

期货下跌幅度较大

期货价格大幅下跌

1月6日RU主力收盘价为16750元/吨，较上周下跌1135元/吨，环比下跌6.35%。

NR主力收盘价为14120元/吨，较上周下跌790元/吨，环比5.3%。

RU-NR为2630元/吨，较上周下跌345元/吨。

现货价格跟跌期货

1月6日上海全乳胶价格为16050元/吨，相较上周下跌950元/吨，环比下跌5.59%。

泰国RSS3价格为22850元/吨，较上周下跌350元/吨，环比下跌1.51%。

越南3L价格为16950元/吨，较上周下跌400元/吨，环比下跌2.31%。

国产浓乳价格为12700元/吨，较上周下跌300元/吨，环比下跌2.31%。

深色价格相对坚挺

1月6日泰国STR20价格为1970美元/吨，较上周下跌90美元/吨，环比下跌4.37%。

泰混人民币价格为15920元/吨，较上周下跌750元/吨，环比下跌4.5%。

基差普遍走强

1月6日上海全乳胶-RU为-700元/吨，较上周上涨185元/吨。

泰混-RU为-830元/吨，较上周上涨385元/吨。

越南3L-RU为200元/吨，较上周上涨735元/吨。

混合-NR为-102元/吨，较上周上涨126元/吨。

NR月差偏强

1月6日NR连二-连三为-25元/吨，较上周上涨10元/吨。（文/大地期货研究院 作者/唐逸 原文标题/橡胶：下跌之后有哪些新的变量）